• Seth Klarman은 EBITDA가 평가 도구로 사용되었을 수 있다고 생각합니다. 그 이유는 다른 평가 방법이 당시(1980년대) 만연한 높은 인수 가격을 정당화할 수 없었기 때문입니다. 그에 따르면 EBITDA는 운전 자본 변화와 함께 모든 비현금 이익 및 비용을 고려하지 않기 때문에 현금 흐름을 과장합니다.
• 옥스포드 대학의 평가 분석에 관한 연구 보고서는 조정 EBITDA를 사용하여 Twitter가 자신을 어떻게 평가했는지 살펴봅니다. 이 정의에는 감가상각 및 상각, 이자 및 세금은 물론 주식 기반 보상도 제외됩니다. 실제로 Twitter는 2014년에 주식 기반 보상 비용으로 6억 달러 이상을 지출했으며 이는 2014년 수익의 40% 이상입니다.

금융 세계에 대한 기본적인 노출만 있는 사람이라면 누구나 언젠가는 "EBITDA"라는 용어를 접하게 될 것입니다. GAAP에서 공식적으로 인정되지는 않았지만 EBITDA(이자, 세금, 감가상각 전 수익)는 특히 평가 분석 및 증권 가격 분석과 관련하여 금융에서 가장 널리 사용되는 지표 중 하나입니다. 이론적으로 EBITDA는 "비운영" 비용을 제거함으로써 회사의 본질적인 수익성을 보다 명확하게 분석할 수 있습니다. 그 이후로 이 정보가 널리 퍼졌기 때문에 공기업에서는 이를 수익 신고서에 보고하기 시작했습니다.

광범위한 사용을 감안할 때 EBITDA에 몇 가지 중요한 비평가가 있다는 것은 놀라운 일이 될 수 있습니다. 사실, Charlie Munger와 Seth Klarman과 같은 투자 세계의 유명인들은 공개적으로 그 사용에 대해 강한 유보를 표명했습니다. 아마도 가장 신랄한 비판은 워렌 버핏 자신이 말한 "오마하의 현자"의 말일 것입니다. "CEO가 EBITDA를 가치 평가 가이드로 선전하면 거짓말 탐지기 테스트를 위해 연결하십시오." 그는 선언한다. Berkshire Hathaway의 2000년 주주 서한에서 그는 다음과 같이 말했습니다. 너무 자주 경영진이 무언가를 숨기고 싶어한다는 의미이므로 모호하거나 불분명한 회계 방법론에 대해 매우 의심스럽습니다.”

그러한 잘 알려진 투자자들의 신랄한 비판은 많은 독자들에게 예상치 못한 것일 수 있습니다. 따라서 이 기사에서는 EBITDA가 승인되지 않는 주요 이유를 자세히 살펴보고 EBITDA의 인기를 억제하는 데 찬성하는 주장이 타당한지 살펴봅니다.

깨끗한 운영 성과 지표?

EBITDA 사용에 대한 가장 강력한 주장은 회계 정책, 자본 구조 및 과세 제도의 영향 없이 깨끗한 수익성 지표를 제공한다는 것입니다. 판매된 서비스/상품 비용, 판매 및 마케팅 비용, 연구 및 개발, 일반 및 관리 비용을 포함한 운영 비용에만 중점을 둡니다. 요약하면 EBITDA는 순수 모든 회사의 운영 실적

영업 외 비용을 제거하는 것은 여러 가지 이유로 유용할 수 있습니다. 예를 들어, M&A 과정에서 인수 기업이 대상 기업의 자본 구조를 재융자하고 자본 지출 계획을 변경하려는 경우 EBITDA를 사용하여 대상 기업의 수익이 얼마인지 파악하고자 할 것입니다. 합병이 실행된 것처럼 보입니다. Forbes M&A Group의 전무 이사인 Adams Price는 “[EBITDA는 세전 운영 현금 흐름의 대리 역할을 합니다. M&A 거래 후 비즈니스에서 어떤 현금 흐름이 나올지 예측할 수 있습니다.”

EBITDA를 사용하는 또 다른 이유는 세계 여러 지역에 있는 유사한 회사를 비교할 때 다른 과세 및 회계 시스템의 영향으로 인해 물이 흐려질 수 있기 때문입니다. Gardner Russo &Gardner의 Tom Russo는 이에 대해 다음과 같이 설명합니다. 그러나 Heineken 대 Cadbury Schweppes 대 Budweiser를 보기 시작하고 이러한 비현금 요금을 조정하지 않고 조정하는 한 가지 방법은 EBITDA를 사용하는 것이므로 시장 전체를 비교하기가 더 어렵습니다.”

위의 사항을 염두에 두고 EBITDA는 매우 유용한 지표인 것 같습니다. 그런데 왜 비판을 합니까? EBITDA 사용에 반대하는 대부분의 주장은 다음과 같은 근본적인 질문으로 귀결됩니다. 이자, 세금, 감가상각비 및 상각비를 정말로 제외합니까? 회사의 운영 성과에 대한 "진정한" 그림을 제공합니까? 좀 더 자세히 살펴보겠습니다.

감가상각 및 상각

거꾸로 작업하면 EBITDA에서 제외되는 첫 번째 항목은 감가상각 및 상각입니다. 그렇게 하는 것은 많은 경우에 의미가 있을 수 있습니다. 감가상각비와 상각비는 사실 현금이 아닌 비용입니다. 손익계산서에 포함된 감가상각비는 수년 전에 발생한 지출과 관련될 수 있습니다. 실제로 감가상각 및 상각을 설명하는 방법에는 여러 가지가 있으며 어떤 방법을 사용할 것인지 선택하는 것은 회사의 보고된 수익에 상당한 영향을 미칩니다. Karen Berman과 Joe Knight는 이렇게 말했습니다. “감가상각과 상각은 고유한 비용입니다. 첫째, 비현금 비용입니다. 이미 구매한 자산과 관련된 비용이므로 현금이 바뀌지 않습니다. 둘째, 판단이나 추정의 대상이 되는 비용입니다. 비용은 기본 자산이 예상되는 기간을 기준으로 하며 경험, 예측 또는 일부 주장처럼 사기에 따라 조정됩니다.” 그렇기 때문에 감가상각 및 상각을 제외하면 이론적으로 실제 운영 성과에 대한 보다 현실적인 그림을 그릴 수 있습니다.

그러나 이것이 항상 그런가? 일부는 그렇지 않다고 주장합니다. 예를 들어, 통신과 같은 자본 집약적 부문의 회사의 경우 감가상각비 및 상각비는 주요 비용 중 하나이며 자본 지출이 현금 유출의 주요 부분을 차지하기 때문에 무시할 수 없습니다. 타워 및 네트워크 장비 형태의 Capex는 실제 비용이고 감가상각비 및 상각비는 기업이 손익 계산서를 통해 받는 연간 비용입니다. EBITDA를 사용하여 오해의 소지가 있는 또 다른 산업은 해운 산업으로, 다시 한 번 매우 자본 집약적인 부문입니다.

일부 산업의 설비 투자는 본질적으로 운영 비용이므로 무시해서는 안 된다는 사실이 London Business School의 Chris Higson 교수에 의해 잘 요약되어 있습니다.

주의해서 사용하면 EBITDA는 유사한 회사 그룹을 비교할 때 비용의 특정 부분 집합을 분리하는 유용한 방법이 될 수 있습니다. 그러나 감가상각과 상각을 생략함으로써 EBITDA가 더 나은 이익 측정, 즉 현금 흐름을 더 잘 근사화한다는 주장으로 정당화되는 경향이 너무 많습니다. 말도 안되는 소리입니다. 감가상각은 매우 실질적인 비용입니다. 생산 능력을 소비하는 비용입니다. 일부 자본 집약적 회사의 경우 감가상각이 가장 큰 비용입니다. 감가상각을 생략하면 소득을 측정하지 않습니다.

통신 서비스 제공업체인 Sprint Corp의 실제 사례를 살펴보겠습니다. 2015-2017년 Sprint Corp의 결과를 분석하기 위해 EBITDA를 취하면 해마다 큰 수익을 올린 역사가 있는 훌륭한 사업이라고 결론을 내릴 수 있습니다(표 1).

그러나 손익 계산서를 더 아래로 내려가 이자 및 세금 차감 전 이익(EBIT)을 살펴보고 감가상각 및 상각 효과를 고려하면 완전히 다른 결론에 도달합니다. 사실, Sprint는 사업에서 거의 돈을 벌지 못하는 것처럼 보이지만 EBITDA는 수십억 달러에 달합니다.

다른 예를 살펴보겠습니다. 국제 통신 및 텔레비전 회사인 Liberty Global이 있습니다. 아래는 수익과 비교한 Liberty Global의 감가상각비입니다. D&A 비용 양식 c. 매출의 30%! 물론 이는 회사의 수익성을 분석할 때 무시할 수 있는 비용이 아닙니다.

이자 비용

EBITDA에서 제외하는 두 번째 핵심 항목은 이자 비용입니다. 그렇게 하는 논리는 운영 수익성을 더 잘 파악하기 위해 이자 비용이 자본 구조, 즉 사업 자금을 조달하는 데 사용되는 부채와 자본의 혼합에 의존한다는 점을 감안할 때 제외되어야 한다는 것입니다.

그러나 다시 질문해야 합니다. 회사의 자본 구조의 영향을 정말로 배제합니까? 운영 성과에 대한 더 정확한 그림을 제공합니까? 아무리 작은 사업이라도 사업 자금을 조달하기 위해 일정 금액의 부채를 사용하는 것은 매우 일반적입니다. 철강, 석유 및 가스, 통신과 같은 자본 집약적 산업에서는 회사의 대차대조표에서 수백억 달러에 달하는 부채를 발견할 수 있습니다.

2011년에 약 10억 달러의 EBITDA를 창출했지만 같은 해 영업 현금 흐름은 1억 5천만 달러에 불과한 미국 최고의 철강 생산업체인 US Steel을 생각해 보십시오. 감가상각비와 상각비는 약 7억 달러였고 이자 비용은 2011년에 2억 달러였습니다. 운영을 유지하고 확장하기 위해 공장과 기계에 정기적으로 자본을 지출하는 사업의 특성을 감안할 때 US Steel은 약 2011년 부채 및 관련 상품을 통한 8억 5천만 달러의 자본 지출. 이를 염두에두고 이자 비용을 거의 비즈니스의 운영 부분으로 간주하지 않습니까? EBITDA에만 집중하고 이자 비용을 무시하는 것은 비즈니스 관점에서 불완전한 분석을 제공할 것입니다. 특히 US Steel이 부채를 통해 필요한 장비 유지 보수 및 갱신에 반복적으로 자금을 조달할 때 더욱 그렇습니다. 그런데 감가상각비와 이자비용으로 US Steel은 2011년 적자를 기록했고 EBITDA는 종합적으로 전체 그림을 제공하지 못했습니다.

Warren Buffett은 이에 동의하고, 예를 들어 2002년에 “EBITDA를 사용하는 사람들은 당신을 속이려고 하거나 스스로 속이고 있는 것입니다. 예를 들어 통신 회사는 들어오는 모든 비용을 지출합니다. 이자와 세금은 실제 비용입니다."

버핏의 의견에 따라 통신 산업의 또 다른 실제 사례인 Charter Communications(케이블 및 광대역 서비스 제공업체)를 살펴보겠습니다. 우리는 이미 자본 지출이 통신 사업 운영의 필수 부분이라는 것을 위에서 확인했습니다. 중요한 것은 Charter Communications가 부채를 통해 자본 지출을 조달한다는 것입니다. 따라서 논리적으로 이자 비용은 준영업 비용이며 무시할 수 없습니다. 2008년 한 해 동안 사업이 효율적으로 운영되지 않아 긍정적인 EBITDA를 유지했음에도 불구하고 파산 신청을 해야 했습니다.

과세 비용

EBITDA가 제거하는 마지막 항목은 세금 비용입니다. 다시 말하지만 그렇게 하는 데에는 충분한 이유가 있을 수 있습니다. 예를 들어 사모 펀드는 과세 효과를 제거하기 때문에 기업을 평가할 때 EBITDA를 사용하는 데 크게 의존합니다. 그 이유는 사모 펀드 구매자가 일반적으로 인수 자금을 조달하기 위해 많은 양의 부채를 부담하기 때문입니다. 결과적으로 대출 기관에 이자 비용을 지불한 후 과세 대상 소득이 거의 남지 않습니다. 최소한의 세금 지출은 PE 구매자가 EBITDA에 집중하는 이유 중 하나입니다. PE의 경우를 제외하고 지난 몇 년 동안 회사가 다른 국가의 낮은 세율을 이용하기 위해 미국 이외의 지역에서 재법인화하는 세금 역전 거래가 상당히 인기가 있었습니다.

그러나 감가상각비, 상각비 및 이자 비용과 마찬가지로 세금 비용을 공제하지 않는 경우가 없습니다. 실제 작동 성능에 대한 더 나은 그림을 제공합니다. 미국 방산업체를 생각해 보십시오. 서비스 제공자의 주소에 몇 가지 제한이 있으며 경우에 따라 계약은 미국 법인 기업에 대해서만 제한되므로 계속해서 작업을 수행해야 하는 경우 회사는 연방 및 주 세법의 적용을 받습니다. 국방부와 거래하십시오.

세금은 비즈니스를 평가하는 동안 계속해서 중요한 측면으로 남아 있지만 주제의 복잡성을 감안할 때 간단한 분석은 아닙니다. 미국에 본사를 둔 많은 대규모 국제 기업을 고려하면 적용 가능한 세율과 현금 세금 납부 간에 큰 차이가 있음을 알 수 있습니다. 이러한 차이는 이러한 회사가 국제 관할권(예:세금이 미국보다 낮은 아일랜드)에서 현금을 보유하고 있기 때문일 뿐만 아니라 연구 개발 크레딧, 이월 손실, 운용 리스, 자본 이득에 대한 낮은 세율 및 기타 면제 때문입니다. 세금 코드에 따라 허용된 금액을 합산하면 해당 세율과 기업이 지불하는 실제 현금 세금 간에 상당한 차이가 발생합니다. 이것은 또한 세금에 대한 표준화된 접근 방식을 구현하기 어렵게 만들고 EBITDA는 지름길을 택하고 이 모든 것을 매우 편리하게 건너뜁니다.

황제의 새 옷

EBITDA는 비즈니스의 실제 성과를 흐릴 수 있는 비용을 제외하여 회사의 운영 성과를 보다 명확하게 측정하는 방법으로 고안되었습니다. 그러나 위에서 보았듯이 EBITDA는 종종 반대 결과를 얻을 수 있습니다. 일부 산업에서는 EBITDA가 무시하는 바로 그 비용이 사실 회사의 일상적인 운영에 필요한 운영 비용입니다.

아마도 EBITDA 사용의 위험에 대한 가장 잘 알려진 예는 WorldCom과 관련이 있을 것입니다. 2000년대 초 WorldCom은 미국에서 두 번째로 큰 장거리 전화 회사이자 세계 최대의 인터넷 트래픽 통신사였습니다. 그러나 2002년, 당시 미국 역사상 최대 규모의 파산 신청을 접수하면서 세상이 흔들렸고, 나중에 여러 회계 과실로 인해 회사의 총 자산이 약 110억 달러 부풀려졌다는 사실이 밝혀졌습니다.

특히, WorldCom 회계 스캔들은 EBITDA의 조작이 달성될 수 있는 정도를 드러냈습니다. 수년 동안 무시되거나 잘못 이해되었던 측정법의 종종 의심스러운 특성이 갑자기 각광을 받게 되었습니다. Slate의 Daniel Gross는 다음과 같이 말했습니다.

[EBITDA를 사용하면] 회사가 그 숫자를 엉망으로 만들 수 없다고 생각했습니다. 최고 재무 책임자(CFO)는 특정 항목을 설명하거나 다양한 비용을 청구할 수 있는 엄청난 여유를 사용하여 일상적으로 수입을 관리할 수 있습니다. 그러나 EBITDA는 움직이는 부품이 훨씬 적었고 운영 비용 및 수익과 같은 항목을 회계하는 데 있어 훨씬 더 적은 재량권이 있었습니다. 이것이 투자자들이 WorldCom, Qwest, Global Crossing과 같은 회사의 부채가 증가하고 매출이 기대에 미치지 못함에도 불구하고 발표한 EBITDA 수치의 유효성을 계속 신뢰하는 이유입니다.

WorldCom은 EBITDA를 조작했다고 인정하면서 회사의 자백과 동시에 해고된 최고재무책임자(CFO) Scott Sullivan에게 책임을 돌렸습니다. Sullivan이 책임져야 하는 방식은 다음과 같습니다. 2001년과 2002년 일부에 Sullivan의 지휘 하에 이 회사는 시스템 구축과 관련된 비용으로 38억 달러를 가져갔으며, 이는 일반적으로 회선 비용 비용으로 처리되어 대신 자본 비용으로 처리되었습니다. 설비 건설과 같이 자본 비용이 발생하면 시간이 지남에 따라 가치가 감가상각될 수 있는 자산이 생성된다는 점을 기억하십시오. 더 중요한 것은 EBITDA를 계산하는 데 사용되는 수치에는 포함되지 않는다는 것입니다. WorldCom은 이러한 비용을 부적절하게 특성화하여 EBITDA가 실제보다 38억 달러 더 많은 것처럼 보이게 했습니다. 이 속임수는 5분기 동안 계속되었지만 WorldCom의 불운한 회계사 Arthur Andersen은 분명히 눈치채지 못했습니다.

좋은 현금 흐름 대리인?

일반적으로 EBITDA를 사용하는 또 다른 이유는 좋은 현금 흐름 프록시이기 때문입니다. 이는 대부분의 비즈니스가 현금 기반으로 이루어지고 재무제표의 수익과 운영 비용이 모두 특정 연도의 비즈니스에 대한 거의 완전한 그림을 나타내는 소규모 비즈니스에 특히 해당됩니다. 독립형 소매점, 레스토랑, 운영 이력이 짧은 소규모 B2B/B2C 서비스 제공업체를 생각해 보십시오. 특정 연도의 EBITDA는 비즈니스 현금 흐름을 합리적으로 정확하게 근사하고 이러한 현금 흐름을 자본 지출에 사용할 수 있습니다. , 이자 및 세금(경우에 따라).

동명의 안락 의자 회사인 La-Z-Boy의 경우를 살펴보십시오. 2017년에는 EBITDA의 90% 이상을 영업 현금 흐름으로 전환하여 EBITDA가 현금 흐름의 좋은 대용물이라는 주장에 신빙성을 부여했습니다. 그럼에도 불구하고 La-Z-Boy의 2015년과 2016년 결과로 돌아가 보면 훨씬 적은 양의 EBITDA를 영업 현금 흐름으로 전환할 수 있었습니다.

London Business School의 Chris Higson은 이 점에 대해 다음과 같이 자세히 설명합니다.

거리에서는 '현금흐름 측정은 이익 측정과 달리 회계에 취약하지 않기 때문에 신뢰할 수 있다. 결국, 원시 거래 데이터를 가져 와서 발생액에 대한 판단을 사용하여 기간 사이에 밀어 넣는 것이 회계사가하는 일입니다. 현금 흐름표는 단순히 이러한 발생을 취소합니다.'

그런 다음 이 견해의 인기 있는 버전은 '감가상각 및 상각은 매우 부드러운 회계 수치이므로 이를 EBIT에 다시 추가하여 현금 흐름을 대리할 하드 수치인 EBITDA를 제공하겠습니다.'

불행히도, 현금 흐름이 회계 선택에 강하다는 일반적인 견해는 기껏해야 부분적으로만 사실이며 EBITDA에 대한 구체적인 견해는 잘못되었습니다. 발생 회계는 현금 흐름표를 통해 다른 지점에서 반전되므로 일반적으로 현금 흐름표는 페이지 아래로 갈수록 회계 정책 선택의 효과에 대해 더 강력해집니다. 예를 들어, 예상 수익은 운전 자본 투자에서 반전되고 비용 자본화는 설비 투자에서 반전됩니다. EBITDA는 현금흐름표의 맨 위에 있으며 회계상 가장 취약한 현금흐름 척도입니다. 분석가들은 90년대 후반에 EBITDA에 대한 열의가 높아지면서 WorldCom과 같은 재정적 어려움에 처한 회사에서 아첨하는 EBITDA를 쉽게 선택할 수 있게 되었습니다.

Higson 박사가 위에서 설명했듯이 EBITDA가 정의상 현금 흐름표의 맨 위에 있다는 사실은 상당한 현금 흐름 비용이 계산에 포함되지 않는다는 것을 의미합니다. 예를 들어 운전 자본 요구 사항이 높은 기업은 EBITDA 수치에 반영된 효과를 보지 못할 것입니다. 따라서 EBITDA를 현금 흐름의 대용물로 사용하는 것은 매우 의심스럽습니다.

또 다른 예에서 Apple과 Exxon의 EBITDA와 영업 현금 흐름을 살펴보겠습니다. 이들 기업의 EBITDA와 영업 현금 흐름 사이에는 개별적인 차이가 있을 뿐만 아니라 이들 기업의 EBITDA(560억 달러 대 950억 달러)와 영업 현금 흐름(520억 달러 대 550억 달러) 간에도 큰 차이가 있습니다. , 이는 2012년 6월에 거의 동일합니다. 게다가, EBITDA가 포착하지 못하는 EBITDA와 이들 기업의 영업 현금 흐름 사이의 격차가 한동안 좁혀지고 있습니다.

Sprint의 이전 예로 돌아가서 EBITDA 수치를 잉여 현금 흐름 수치와 비교하면 완전히 다른 그림을 다시 볼 수 있습니다.

위의 내용을 고려할 때 Sprint는 EBITDA 수준에서 좋은 비즈니스처럼 보였지만 EBIT, 순이익 및 잉여 현금 흐름과 같은 다른 수익성 지표를 보면 매우 지속 불가능한 비즈니스가 된다는 결론을 내릴 수 있습니다. 현재 파산 직전 c. 340억 달러의 부채

평가 지표로서의 EBITDA

EBITDA는 평가 목적으로 가장 일반적으로 사용되는 지표입니다. 모든 부문(금융 서비스 산업 제외)에서 거의 모든 M&A 발표를 선택할 수 있으며 EBITDA를 비즈니스의 기본 평가 지표로 언급할 수 있습니다. 또한 모든 거래는 주로 EBITDA를 기준으로 평가됩니다.

Restaurant Brands International은 뽀빠이를 인수하기 위해 최고 달러를 지불할 것입니다. 21x EBITDA에서 18억 달러의 거래는 미국 레스토랑 회사가 지불한 거래 배수 중 가장 높은 거래 배수였습니다. 이에 비해 2010년 3G가 버거킹을 인수했을 때 평가는 EV/EBITDA의 9배였다.

Air Liquide가 134억 달러를 지불한 EV는 2014년 Airgas가 보고한 조정 EBITDA 수치(약 9억 3천만 달러)를 기반으로 하여 14.4배의 EBITDA 배수를 나타냅니다. 이는 Air Products가 Airgas에 지불했을 8.8배보다 훨씬 높습니다. ' 2010년 조정 EBITDA(약 6억 6천만 달러).

Qualcomm은 NXP 반도체를 385억 달러에 인수했으며 부채 가정을 포함하면 거래 규모는 470억 달러입니다. NXP Semiconductors의 가치는 EV/EBITDA 14.6배 및 EV/수익 3.8배입니다.

Seth Klarman은 EBITDA를 평가 지표로 사용하는 것에 대해 다시 한 번 의문을 제기했습니다. 그는 다른 어떤 평가 방법도 당시(1980년대) 만연했던 높은 인수 가격을 정당화할 수 없었기 때문에 EBITDA가 평가 도구로 사용되었을 수 있다고 믿습니다. 그에 따르면 EBITDA는 운전자본 변화와 함께 모든 비현금 이익 및 비용을 고려하지 않기 때문에 현금 흐름을 과장합니다.

옥스포드 대학의 가치 분석에 관한 연구 논문은 트위터의 예를 강조합니다. 2014년에 Twitter는 ~3억 달러의 조정 EBITDA를 게시했으며 40배 이상의 EV/조정 EBITDA로 평가되었습니다. 비록 이 평가가 비싸게 보였지만, 그 시점에 높은 수익 성장(매년 대비 100% 이상)을 감안할 때 우리는 여전히 이 평가를 확신할 수 있습니다. 이것이 바로 Twitter가 투자자에게 한 일입니다. 그러나 손익 계산서 또는 현금 흐름 지표를 더 아래로 내려가 몇 가지 다른 방법을 사용하여 평가를 삼각 측량하면 그림이 상당히 바뀝니다. 비즈니스가 수익이나 현금 흐름을 생성하지 않을 뿐만 아니라 Twitter에서 사용하는 조정 EBITDA의 정의는 감가상각 및 상각, 이자 및 세금뿐만 아니라 주식 기반 보상도 제외하기 때문에 매우 의심스럽습니다. 그리고 실제로 Twitter는 2014년에 2014년 수익의 40% 이상인 6억 달러 이상의 주식 기반 보상 비용을 발생시켰지만, 잠재적인 투자자에게 가치 평가에 도달하기 위해 이 지표를 무시하도록 요청했습니다.

대체 평가 방법론

위의 사항을 고려한 결과, EBITDA는 엄청난 인기에도 불구하고 기본 평가 지표로 적용하는 데 상당한 어려움에 직면해 있습니다. 여기에서 Buffett, Munger 및 Klarman이 기업에 투자하거나 완전히 구매하려는 경우 의견 차이가 가장 강합니다. 그들의 사고 방식을 따라 가장 일반적인 대안을 방문하여 상대적인 장점을 평가해 보겠습니다.

We can conclude from above that EBITDA is not the Holy Grail even though it’s as good if not better as some of the popular alternatives mentioned. But all this begs the question:“If not EBITDA, then what?” Unfortunately, there is no straight answer and we can see from above that all the metrics and methodologies have advantages and limitations. Most of the other popular valuation methodologies are fighting with similar issues as none of the methodologies except for DCF considers cash flows to the firm/equity owners (although DCF has its own set of issues with sensitivity to assumptions regarding the future of the firm).

Hence, the valuation methodology used would depend on the underlying business more than anything else. In addition, it could also depend on the type of buyer as well as the industry it operates in, among other things. Warren Buffett seems to have purchased See’s Candies and Nebraska Furniture Mart based on pre-tax earnings, as he was looking to add these to Berkshire Hathaway where taxes would be paid at Berkshire Hathaway level rather than at these acquired businesses. In industries like steel or oil and gas, investors and acquirers look to EV/Capacity, i.e., mt/barrels for respective industries.

Should EBITDA be Scrapped?

EBITDA is here to stay given its immense utility as a key financial metric. Ease of calculation, communication, and comparison gives it a lollapalooza effect, making its use self-perpetuating amongst financial analysts. However, the broader financial community needs to evolve from its current hedgehog mindset where they currently use EBITDA like a hammer and every business like a nail. We need to take a fox mindset and use EBITDA as one of the many tools to evaluate a business and become more aware of the nuances.

But with the above in mind, if EBITDA’s use should be reconsidered, what other metrics could we fall back on?

The answer according to Warren Buffett is Owner Earnings . A comprehensive explanation of Owner Earnings would require a separate article altogether, however simply put Owner Earnings are:

(a) Reported Earnings, plus
(b) depreciation, depletion, amortization and other non-cash charges, less
(c) average annual amount of capital expenditures for plant and equipment for business to maintain its competitive position and unit volume.

You can see shades of EBITDA in this. Let’s try to calculate this metric for Time Warner Cable, which was acquired by Charter Communications in 2016.

In this example, EBITDA has remained fairly constant, but Owner’s Earnings have decreased by c. 10% YoY mainly due to the increase in maintenance capex in 2015. This metric can therefore provide a better view of the business earnings rather than EBITDA as it gives the real dollar amount an owner can withdraw from the business without affecting operations.