2020년 글로벌 사모펀드의 현황은 주로 2분기 이후 급격히 위축된 경제 활동으로 인해 복잡합니다. 전문가들은 경기 침체가 장기화되어 2021년과 2022년에 경제가 완만하게 회복될 것으로 예상합니다. 소비자 소득은 심각한 영향을 받았으며 많은 기업이 파산 직전에 있습니다. 이 비상한 시기에 사모펀드가 직면한 주요 과제는 무엇입니까?
금융위기 이후의 지난 경기침체기에 사모펀드는 자산가치가 하락하면서 매수기회를 잡지 못했다. 그러나 현재 상황은 근본적으로 다릅니다. 2007~2009년 실물경제는 금융권의 과도한 위험부담으로 인한 신용긴축을 겪었다. 그러나 2020년에는 소비자 수요가 고갈되어 경제에 수요 기반 쇼크가 발생했습니다. 사모 펀드의 영향은 과도한 레버리지와 악명 높은 "리피 클리프"가 아니라 포트폴리오에서 비롯됩니다.
지난 위기 이후, 산업은 발전했습니다. 펀드는 확장되었고 경기 침체를 견딜 수 있는 능력을 키운 새롭고 더 정교한 투자자를 끌어들였습니다. 동시에, 수년간의 확장적 통화 정책과 그에 따른 수익률 추구로 인해 이 부문에 전례 없는 양의 가용 자본, 이른바 "건조 분말"이 제공되었으며, 이는 차례로 대상 기업에 대한 수요를 증가시켰습니다. 자산에 대한 경쟁이 치열해짐에 따라 가치 평가가 매우 높은 수준으로 올라갔고, 펀드와 포트폴리오 회사 모두에서 효과적인 포트폴리오 관리와 효율성에 대한 필요성이 높아졌습니다. 마지막으로, 사모 신용 펀드, 벤처 캐피탈 펀드 및 다양한 단계와 재정 조건의 기업을 지원할 수 있는 부실 펀드의 출현으로 전체 부문이 확장되고 정교해졌습니다. 정교함의 증가는 보다 전통적인 PE 투자자를 규율, 우수성 및 부문 전문화로 이끌었습니다. 이 심오한 산업 발전, 규제 증가, 거시경제적 불확실성, 수년간의 이자율 하락과 낮은 수익률을 고려할 때 사모펀드 부문의 실적은 어떻습니까?
한 가지 분명한 사실은 운영 및 재정적 우수성을 발휘할 수 있고 신속한 변화를 위해 설정된 펀드는 역풍을 견딜 수 있을 뿐만 아니라 위기에서 자연스럽게 발생하는 기회를 신속하게 이용할 수 있다는 것입니다. 유연성과 엄격함은 사모펀드 산업에서 성공의 중요한 결정 요인이 될 것입니다. 이러한 이유로 우리는 수치 분석보다 거시적 추세를 더 많이 살펴볼 것입니다. 이상치로부터의 예측은 미래 추세에 대한 정보가 아닙니다.
COVID-19 이전에는 PE에서 몇 가지 분명한 추세가 나타났습니다. 평균 펀드 규모가 10억 달러를 넘어선 이른바 "메가 펀드"가 등장하면서 펀드는 점점 더 커지고 있었습니다. 특히 IPO 및 2차 펀드(한 사모펀드에서 다른 사모펀드로의 판매)를 통해 실행된 엑시트의 총 수가 감소했습니다. 또 다른 분명한 추세는 통합입니다. 더 적은 수의 회사가 LP가 배치한 자본의 점점 더 많은 부분을 끌어들이고 있습니다. 여기서 승자는 Apollo, KKR, Platinum Equity 및 Warburg Pincus와 같은 회사입니다. 모금된 금액은 사상 최고치에 근접하여 건조 분말을 효과적으로 배포해야 하는 기금에 대한 압력을 증가시켰습니다.
글로벌 사모 펀드 기금 마련 2000-2019
2020년이 다가옴에 따라 금융계의 많은 사람들은 이미 글로벌 지정학적 긴장, 브렉시트의 영향, 중국 성장 둔화로 인한 경기 침체에 대비하고 있었습니다. 그러나 COVID-19가 가져온 규모에 대비한 사람은 거의 없었습니다. 사모 펀드 투자자들은 이에 따라 행동을 조정하기 시작했으며 2019년 총 거래 건수가 감소했습니다. 그러나 이러한 둔화는 이전 몇 년 동안 상당한 양의 자본 조달로 인해 증가된 투자 압력으로 인해 약간 상쇄되었습니다. 대체로 이러한 상황은 실적에 압박을 가하고 펀드는 수익을 유지하기 위해 재정 및 운영 우수성에 집중해야 합니다.
주식 시장 주기에 대한 GP의 설문 조사 응답
높은 거래 가치의 배수는 사모펀드에 양날의 검입니다. 긍정적인 측면에서는 이미 포트폴리오에 포함된 회사의 가치에 긍정적인 영향을 미치고 시가 평가를 유지하고 수익성 있는 출구를 위한 비옥한 환경을 조성합니다. 베인이 수집한 데이터에서 알 수 있듯이, 다중 확장은 지난 10년 동안 사모 펀드가 투자자를 위해 창출한 모든 가치의 절반을 차지했습니다.
2010-2019년 미국 및 서유럽 바이아웃에 대한 통합 기업 가치
그러나 반대 측면은 더 높은 가치(따라서 더 높은 배수)로 입력된 거래가 초기 가치를 평가할 가능성이 상당히 낮다는 것입니다. 이는 수익 증대와 EBITDA 마진 확장(즉, 운영 효율성 향상 및 비용 절감)이라는 두 가지 수익 레버를 펀드에 남깁니다. 경기 침체가 매출 성장을 저해함에 따라 마진 확대와 효율성 증대는 경영진의 최우선 과제로 떠올랐습니다. 거래 배수는 최근 2020년 2분기까지 위기 이후 최고치를 기록할 태세였습니다.
중간 PE EV/EBITDA 배수
레버리지 수준별 미국 레버리지 바이아웃 시장 점유율
거래 배수가 증가함에 따라 각 거래에 적용되는 레버리지도 증가하여 금융 위기 이전 수준을 뛰어 넘었습니다. 당시 은행은 신디케이트론 시장이 마비되면서 막대한 대차대조표 제약에 직면하면서 막대한 양의 LBO(레버리지 바이아웃) 부채가 만기에 접어드는 이른바 리피 클리프(refi-cliff)에 대한 두려움이 있었습니다. 사적 시장의 새로운 발전(사모 부채 펀드의 출현)은 이 부문의 압력을 완화하여 LBO 후원자에게 신용을 얻을 수 있는 새로운 길을 제공했습니다. 사모 신용 시장은 은행이 대차 대조표의 위험을 제거해야 하고 사모 펀드와 같은 우산 아래에서 신용 수단을 사용하여 사모 시장 투자자가 개입하면서 두각을 나타내게 되었습니다. 이 시장은 2019년에 관리 자산이 8,000억 달러 이상에 도달한 이후 견실한 성장을 누렸습니다.
2019년 사모펀드 수익률은 미국의 공개 시장 수익률과 거의 동일했습니다. 성과의 부족은 성과를 내기 위한 자금에 추가적인 압박을 가합니다.
공공 대 사설 시장의 수렴
이러한 추세의 원인은 무엇이었습니까?
유연하게 운용할 준비가 되어 있고, 포트폴리오 회사를 효과적으로 지원하고, 전략적으로 투자할 부문을 선택하고, 통화 및 재정 완화와 배수의 하락을 활용할 준비가 된 사모 펀드는 성공을 위해 스스로를 설정하거나 적어도 탄력성을 높일 것입니다.
수요와 공급의 충격은 근본적으로 다릅니다. 공급 충격은 공급 및 유통망의 중단과 같이 어느 방향으로든 재화 또는 상품의 공급에 영향을 미치는 예기치 않은 사건입니다. 반면에 수요 충격은 수요 측면의 변화입니다(자연 재해나 테러 공격이 좋은 예입니다).
COVID-19는 수요와 공급 충격을 동시에 야기했다는 점에서 독특합니다. 생산 능력이 낮은 상품과 공장에 대한 이동 제한은 공급 측면에 영향을 미쳤고 폐쇄와 광범위한 실업은 수요에 영향을 미쳤습니다. UCLA의 경제학자 David Baqaee와 Harvard의 Emmanuel Farhi에 따르면 “수요 감소 모두 실질 GDP를 낮춥니다. 그러나 정책 입안자들에게 수요 부족과 공급 제약을 분리하는 것은 서로 다른 해결책이 필요하기 때문에 중요합니다.”
어느 한쪽에 대한 구제책은 잠재적으로 다른 쪽의 문제를 악화시킬 수 있습니다. 예를 들어, 수요를 자극하기 위해 금리를 낮추면 부족과 인플레이션으로 인한 공급 측면 문제가 발생할 수 있습니다.
암울함에도 불구하고 현재의 위기는 큰 기회를 가져다주기도 합니다. 정부는 공급 측면과 수요 측면 모두에서 다양한 방식으로 경제에 강력하게 개입하고 경제를 지원하고 있습니다. 예를 들어 한쪽에는 유럽 연합의 회복 기금, 다른 한쪽에는 휴가 및 경기 부양 패키지가 있습니다. 재정 및 통화 완화의 독특한 조합은 역설적이게도 투자 기회와 포트폴리오 회사 지원을 위한 흥미로운 창을 만들고 있습니다.
투자 측면에서 볼 때, 적절한 딜 소싱 능력과 충분한 드라이 파우더를 갖춘 펀드는 비상장을 모색하는 공기업이나 비상장 기업으로 바이어를 찾는 대기업을 포함하여 갑자기 곤경에 처해 자본 투입을 모색하는 기업을 인수할 수 있습니다. 전략적 비즈니스 라인. 더욱이 사모펀드는 포트폴리오 회사가 운영 효율성을 높일 수 있도록 지원하는 자원을 보유하고 있습니다(사모펀드 회사는 운영 능력이 크게 향상되어 단 5년 만에 운영 파트너 수가 30% 증가했습니다). 회사를 지원할 수 있는 다른 분야는 다음과 같습니다.
PE 거래 활동
딜 활동은 글로벌 금융 위기 동안 절반으로 줄어들었고 2020년 상반기에도 비슷한 궤적을 따랐습니다. 이전에 협상된 많은 딜이 현재 보류 중이기는 하지만 이번에는 여러 요인으로 하락을 완화할 수 있습니다. 미국의 일부 PE 운용사는 M&A 계약의 표준 기능인 MAC(Materially Adverse Change) 조항을 발동했습니다. MAC(또는 MAE, 중대한 역효과) 조항은 회사 가치를 크게 낮추는 이벤트의 경우 구매자를 보호하여 거래를 취소할 수 있도록 합니다. 역사적으로 미국 법원은 구매자의 편을 드는 경우가 거의 없었습니다. 그럼에도 불구하고 절을 호출하면 트랜잭션이 지연될 수 있습니다. 두 가지 두드러진 예는 Carlyle과 GIC의 American Express Global Business Travel 인수와 Victoria's Secret에 대한 L Brands와 Sycamore Partners 간의 폐기된 거래입니다.
일부 거래는 성공적으로 실행되었으며 그 중 다수는 PIPE(Public Equity) 거래에 대한 사모 투자였습니다. PE 펀드가 상장된 회사의 지분을 인수하고 이사회에 자리를 잡고 미래 전략을 계획하는 거래입니다. Apollo와 Silver Lake는 4월에 Expedia에 32억 달러, 그 중 20억 달러는 부채, 12억 달러는 자기 자본으로 투자했을 때 이를 실현했습니다.
모든 부문이 COVID-19 혼란의 영향을 같은 방식으로 느낀 것은 아닙니다. 예를 들어, 소프트웨어 회사는 계속해서 큰 수익을 자랑하고 있으며, 특히 여행과 접대 분야는 소비자가 행동을 바꾸고 집에 머물면서 위기의 힘을 느꼈습니다.
사모 펀드는 포트폴리오 회사를 지원하기 위해 다양한 전략을 사용할 수 있습니다. 그들은 성장을 위해 그들을 돌릴 수 있고, 사업이 침체된 시기에 자본으로 유지하거나, 구조 조정 프로세스를 통해 지원할 수 있습니다.
성장하는 비즈니스 영역을 강화하는 것은 특히 어려움을 겪고 있는 부문에서 활동하고 팬데믹으로 인해 행동이 영구적으로 변경된 고객에게 서비스를 제공하는 회사에 적합합니다. 예를 들어, 런던에 기반을 둔 레스토랑 음식 배달 전문 유니콘인 Deliveroo는 외딴 곳에서 배달만 전문으로 하는 유령 주방에 막대한 투자를 하여 회사가 집에서 식사하는 방식으로의 전환을 활용할 수 있도록 했습니다.
최대 절전 모드는 접객업(호텔의 68%가 현재 직원의 50% 미만을 활용하고 있음) 및 피트니스 산업과 같은 다른 기업에 가장 적합한 옵션일 수 있습니다. 사모펀드 소유 회사는 (대부분) 급여 보호 프로그램에 대한 자격이 없기 때문에 회사는 후속 자금으로 회사를 지원하여 개입할 수 있습니다.
마지막으로, 일부 기업, 특히 소매 부문 기업의 경우 구조 조정 외에 실행 가능한 다른 옵션이 없을 수 있습니다. 종종 기업은 먼저 챕터 11을 신청한 다음 부채 재협상 및 운영 합리화를 거칩니다. 최근의 유명 인사로는 Neiman Marcus와 J.Crew가 있습니다.
사모펀드 회사는 포트폴리오 평가를 낮추었고(모두가 같은 정도로는 아님) 강제 종료를 피하면서 자산을 더 오래 보유할 가능성이 더 큽니다. 유동성 및 약정과 같은 즉각적인 문제가 해결되자 투자자의 관심은 공급 관리, 인력 및 장기적인 가치 창출과 관련된 문제를 해결하는 쪽으로 옮겨졌습니다.
설문조사:코로나19가 포트폴리오 회사에 미치는 영향
사모펀드는 섹터 익스포저가 크다. 지금까지 부동산은 현재의 경기 침체의 영향을 많이 받았기 때문에 가장 많이 노출되어 있습니다. 그러나 모든 부문이 같은 방식으로 피해를 입은 것은 아닙니다. 소프트웨어와 기술은 특히 원격 작업과 생산성 관리를 가능하게 하는 회사에서 믿을 수 없을 정도로 잘 버텼습니다. 많은 사모펀드 회사들이 이 부문을 더 자세히 살펴보기 시작했고 할당량을 늘리고 있습니다. 대안으로, 펀드는 여행과 같이 심각한 영향을 받은 산업에서 저렴한 자산을 구매할 기회를 찾고 있습니다(Expedia의 재융자(refinancing)가 좋은 예입니다).
글로벌 사모펀드 운용자산(AUM), 2020년 3월 31일, 10억 달러
2019년에 사모펀드 수익률은 압축되어 공개 주식 시장의 수익률을 추적했습니다. 이것이 LP, 패밀리 오피스 및 국부 펀드가 해당 부문에 자본을 할당하는 것을 막지는 못했지만 관리자에게 비용이 많이 드는 수수료 구조를 정당화해야 하는 압력을 증가시켰습니다. 사모 펀드는 이러한 수익 압축 및 수렴을 방지하기 위해 무엇을 할 수 있습니까?
공개 주식 시장은 중앙 은행이 2020년 10월에 9조 달러(금융 위기 수치는 2조 달러)에 달하는 막대한 자금을 투입했기 때문에 회복되었습니다.
부문별 글로벌 시가 총액(0=2019년 12월 31일)
공적 주가가 인위적으로 부풀려진 조짐을 보이고 있다. 코로나19 위기가 더 길어지면 기업들은 시가총액을 유지하기 위해 고군분투할 것이다. 게다가, 모든 풍부한 유동성은 결국 추가 자금 조달이나 매력적인 가격의 대출 기회를 통해 사모펀드 부문으로 유입될 가능성이 높습니다.
글로벌 민간 무명 자본
사모펀드(신용, 부동산, 부실채권, 벤처캐피털 포함)가 사용할 수 있는 건조 분말의 총량은 2019년 말 2조5000억 달러에 달했다. 이 약정 자본이 소진되지 않을 것이라는 우려가 있다. 높은 수준의 불확실성으로 인해 거래 활동이 둔화되었으며 이것이 언제 완화될지 여전히 불확실하여 기존 펀드의 수명이 연장될 수 있습니다. 기회주의적 구매에 가장 집중하는 사람들은 낮은 진입 가격을 활용하여 더 성공적일 것입니다. 펀드의 빈티지는 완전 투자에 가까웠고 아마도 운영에 가장 지장을 받은 펀드를 결정하는 요소가 될 것입니다.
반면에 새로운 기금 마련 활동이 중단되거나 크게 줄어들 가능성은 거의 없습니다. 자본 시장의 많은 유동성으로 인해 LP 및 기타 기관 투자자(예:연기금, 국부 펀드, 패밀리 오피스)는 자본에 대한 고수익, 중기 할당을 찾아야 합니다. 상대적으로 말하자면 사모펀드는 변동성이 적고 중기적 가치 창출에 중점을 두며 적극적인 관리가 효과적으로 뒷받침되기 때문에 다른 자산군에 비해 여전히 매력적인 것으로 보입니다. 승자는 기업에 운영 지원 및 볼트온으로 획득할 잠재적 목표를 제공함으로써 포트폴리오 가치를 유지할 수 있는 펀드가 될 것입니다.
백신 탐색, 팬데믹 경로, 정치적 불확실성, 개인 습관의 근본적인 변화는 모두 경제에 중대한 영향을 미칠 것입니다. S&P Global은 가까운 미래에 대한 기대치를 수집하기 위해 2020년 여름 사모펀드 투자자 패널을 대상으로 설문조사를 실시했습니다. 대부분이 2분기를 주로 포트폴리오 안정화에 적극적으로 보냈다고 답했지만, 절반 이상은 새로운 투자를 준비하고 있었습니다.
새로운 투자의 초점은 전염병에도 불구하고 성장한 부문(예:소프트웨어 및 의료)이거나 여행과 같이 일시적이고 전염병으로 인한 고통으로 인해 매력적인 거래가 등장한 부문입니다.
2020년 3분기 투자자 포커스 설문조사
COVID-19는 이미 어려운 시기를 준비하고 있던 사모펀드 산업에 혼란을 가져왔습니다. 펀드는 현재 포트폴리오의 가치를 유지하는 데 전념하는 보다 운영적으로 집중된 그룹과 새로운 거래가 등장할 때 스카우트하고 성사할 수 있는 그룹으로 시간을 적절하게 분배해야 합니다(그리고 잠재적으로 외부 기여자로 팀을 보완해야 합니다). 유연성, 집중, 포트폴리오 회사 및 LP와의 강력한 관계는 성공의 진정한 지표가 될 것입니다.