2009년 킥스타터 출시부터 2016년 JOBS법 시행에 이르기까지 크라우드 펀딩은 전 세계 중소기업을 위한 실행 가능한 대안 자금 조달 경로로 자리 매김하면서 먼 길을 왔습니다. BrewDog의 최근 Crowdcube를 통한 3,000만 달러 캠페인은 2017년 영국에서 발행액이 3억 3,300만 파운드에 도달한 주식 크라우드 펀딩의 성숙도에 대한 증거입니다. 법안에 따라 514개 기업이 이 법안의 규제 크라우드펀딩에 따라 총 3,320만 달러를 모금했습니다. 122개 기업이 이 법의 규정 A+에 따라 총 2억 3,650만 달러를 모금했습니다. (출처:스트래들링).
그러나 시장이 계속 성장하고 성숙해짐에 따라 사용 중인 거래 구조에 대한 질문이 제기되고 있으며 규제 기관은 관련 법률을 업데이트하기 위해 움직였습니다. 이 기사에서는 미국과 EU에서 달성한 최근 이정표를 살펴보고 금융 민주화를 위한 도구로서 크라우드 펀딩을 위협하는 몇 가지 문제를 강조하고 발전을 촉진하기 위한 균형 잡힌 접근 방식에 대한 제안으로 결론을 내릴 것입니다.
다른 관할 구역에 비해 미국 시장의 규모가 더 크지만 특정 중요한 규제 문제로 인해 지속적인 성장이 저해될 가능성이 있습니다. 규제 크라우드펀딩이라고도 하는 고용법 Title III , 기업이 규제 부담이 적은 공인 및 비공인 투자자로부터 자본을 조달할 수 있는 방법이었습니다. 그러나 이 법은 기업이 최대 100만 달러까지만 모금할 수 있도록 허용하므로 많은 기업에 대해 상한선이 너무 낮습니다.
모자는 왜 만들어졌을까? Toptal Finance 블로그의 이전 기사에서는 인증되지 않은 투자자에 대한 자금 조달 권유가 사기 가능성을 크게 높인다는 사실을 강조하여 문제를 해결했습니다. 실제로 Cambridge Center for Alternative Finance에 따르면 영국의 주식 크라우드펀딩 플랫폼 중 42%가 현재 사기 위험을 높거나 매우 높음으로 평가합니다.
이 문제를 해결하기 위해 규정 A+라고도 하는 고용법 Title IV , 그러나 이 상한선을 해제하여 발행자에게 더 큰 규제 및 법적 부담(SEC의 사전 자격 포함)을 부과했습니다. 그러나 이것은 또한 필연적으로 그러한 제안과 관련된 법적 비용을 증가시켜 많은 소규모 회사에서 이를 유지하기 어렵게 만듭니다. 시행 이후 JOBS 법의 영향에 관한 연구 보고서에서 Stradling Yocca Carlson &Rauth는 규정 A+에 따른 상장이 평균 법률 및 감사 비용을 10만 달러 이상이라고 보고했습니다. . 이것은 접근성 향상에 대한 명백한 장애물입니다.
주식 크라우드펀딩 산업에서 점점 더 논의되고 있는 문제 중 하나는 주식 클래스 구조와 지배구조와 관련이 있습니다. 대부분의 주식 크라우드 펀딩 캠페인은 보통 보통주 또는 기관 투자자 및 벤처 캐피탈 펀드에서 일반적으로 사용하는 주식 클래스 구조보다 하위 등급 및/또는 보호 및 거버넌스 규정이 덜 적용되는 기타 주식 클래스 구조를 통해 수행됩니다.
이 문제는 크라우드 펀딩 플랫폼을 통한 투자가 자본 이득보다 배당 효과가 적기 때문에 전환 또는 수익 창출의 형태로 투자자에게 출구를 제공하는 데 유동성 이벤트가 필수적이라는 사실을 고려할 때 특히 중요합니다. 지배력이 없고 자본 구조에서 청산 선호 및/또는 장애물 비율이 상위에 있는 다른 주식 클래스가 있는 경우 크라우드 펀딩 투자자는 상당한 불이익을 받을 수 있습니다.
문제를 해결하는 방법? 영국 프레임워크는 세금 감면이 크라우드 펀딩 투자자에게 조기 수익화를 제공하는 흥미로운 사례를 제공합니다. Seedrs는 플랫폼에 있는 전체 발행자의 약 80%가 세금 감면을 받을 자격이 있으며 기부금의 30%에서 50%에 이르는 투자자에게 세금 감면을 제공한다고 추정합니다. 이 계획은 영국에서 크라우드 펀딩 투자에 대한 주요 인센티브 중 하나로 널리 간주되며, 주식 투자에 채권과 같은 바닥을 종합적으로 만들어 유동성 및 출구 기회의 부족에 대해 개인 투자자를 보상합니다.
미국과 같은 다른 시장에서 주목을 받은 문제를 해결하는 또 다른 방법은 SAFE(미래 주식에 대한 단순 계약)를 사용하는 것입니다. 이 상품은 JOBS 법이 시행된 이후로 미국에서 광범위하게 사용되어 크라우드펀딩 규정에 따른 공모의 22.4%에 도달한 반면 보통주에 대한 공모는 33.6%에 이르렀습니다.
그러나 SAFE는 후속 벤처 캐피탈 투자 또는 유동성 이벤트에 의존하여 주식으로 전환하기 때문에 "그렇게 안전하지 않다"는 비판을 받아왔습니다. 비평가들은 "...[a] SAFE는 가까운 장래에 기관 벤처 캐피털 자금 조달에 성공할 것으로 예상되는 회사를 위해 특별히 설계되었으며, 실제로 그렇게 할 수 있는 크라우드 펀딩 회사는 극소수에 불과합니다. …”. 크라우드펀딩이 제한적이거나 "최후의 수단" 자금 조달 경로로 간주되는 경우 특히 그렇습니다.
이를 완화하는 한 가지 방법은 조기에 기관 투자자를 참여시켜 기업에 대한 실사 조사를 효과적으로 수행하는 것입니다. 또한 처음부터 벤처 캐피탈 투자자를 참여시킴으로써 크라우드 펀딩을 통해 자금을 조달하는 회사는 여러 자금 조달 라운드를 포함하는 자금 조달 경로를 훨씬 더 많이 사용할 수 있으므로 SAFE를 보다 효과적으로 사용할 수 있습니다. 캠브리지 대체 금융 센터(Cambridge Center for Alternative Finance)에 따르면 "... [기관 투자자]가 [2017]년에 확보한 자금의 49%를 차지했습니다"라고 영국이 해당합니다.
불행히도 기관 투자자가 크라우드 펀딩 캠페인에 개인 투자자와 함께 참여하는 것이 항상 행복한 결혼 생활은 아닙니다. 기관 투자자는 다른 사람(이 경우 소매 투자자)에게 손해를 입히는 더 큰 보호와 우대를 필요로 합니다. 예를 들어, 미국에서는 더 많은 기관의 참여를 유도하기 위해 특정 크라우드 펀딩 플랫폼이 맞춤형 버전의 SAFE를 개발하려고 시도했지만 너무 자주 개인 투자자의 이익을 희생합니다. 예를 들어 WeFund SAFE의 유동성 이벤트 정의에는 보통주를 통한 자기 자본 조달이 포함되지 않습니다. AngelList의 자매 회사인 Republic은 자체 버전에 발행자의 환매권을 포함하고 있어 개인 투자자에게 불리합니다. 위의 딜레마에 대한 해결책을 찾는 것은 장기적으로 크라우드펀딩의 지속 가능성을 보장하는 데 중요합니다. 가능한 옵션은 다음과 같습니다. a) 벤처 캐피탈 자금 조달, 보통주 및 배당금 분배를 포함하여 유동성 이벤트의 정의를 가능한 한 광범위하게 확장하고 b) 투자자의 익스포저에 바닥을 제공하기 위해 유동성 선호 배수를 높이는 것입니다.
마지막으로, 보통주 공모는 일반적으로 개인 투자자가 사업체에서 직접 주식을 보유하고 있는지 또는 지명 구조를 통해 보유하고 있는지에 관계없이 후속 자본 조달로 인한 희석 위험에 노출된다는 점에 유의할 가치가 있습니다. 이 위험을 완전히 상쇄하기는커녕, SAFE 상품은 잠재적으로 정교한 투자자를 포함하는 유동성 사건이 발생할 때까지 평가를 연기할 것입니다. 또한 SAFE 보유자에게 유리한 평가 상한선 및/또는 할인을 포함하여 이를 부분적으로 상쇄할 수 있으며, 희석 효과를 기존 주주(종종 비즈니스의 원래 설립자)에게 간접적으로 이전할 수 있습니다.
위의 내용에 따라 크라우드 펀딩 투자자가 현재 수익 창출을 위해 드문 유동성 이벤트에만 전적으로 의존하는 경우 크라우드 펀딩 공간에서 길게 논의된(그리고 이전에 다룬) 대체 유동성 형태는 유통 시장에 관한 것입니다.
캠브리지 대체 금융 센터(Cambridge Center for Alternative Financing)에 따르면 2017년 영국에서 크라우드 펀딩을 받은 기업의 출구는 9개로 전년도의 6개와 비교됩니다. Harvard Business Law Review에 실린 기사에서 Janet Austin의 말을 인용하자면, “현재의 열정에도 불구하고 […], 투자자들은 대개 잠겨 있습니다. 시간이 지남에 따라 이러한 유연성은 투자자들이 그러한 벤처에 참여하려는 의지를 약화시킬 수 있습니다.”
크라우드 펀딩 투자자에게 유동성과 잠재적 출구 경로를 제공하기 위해 크라우드 펀딩 증권에 대한 2차 시장에 대한 아이디어를 입력합니다. 소규모 기업을 위한 거래소는 이미 존재하며 캐나다의 TSX Venture Exchange 또는 제한된 상장 요건을 갖춘 독일 First Quotation Board와 같은 거래소를 포함합니다. 그러나 문제는 여전히 존재합니다. Janet Austin이 지적했듯이 이러한 거래소는 특히 펌프 앤 덤프(주식 가격을 부풀릴 목적으로 회사에 대한 잘못된 정보를 유포하는 방식)의 형태로 사기와 조작의 위험이 있습니다. 이러한 거래소의 낮은 유동성.
유럽에서는 규제가 크라우드 펀딩 증권의 양도를 금지하지 않고 다자간 거래 시스템의 개발을 제한하여 게시판의 문을 열어두고 있습니다. 게시판은 OTC 시장과 유사하지만 딜러가 없습니다(따라서 마켓 메이커 없음). 2017년 Seedrs는 이러한 형태로 영국 최초의 2차 시장을 설립했습니다. 온라인 뱅킹 및 크라우드 펀딩 챔피언인 Revolut의 주식 매각에 이어 성공으로 환호를 받았습니다. 플랫폼의 CEO는 나중에 Seedrs의 2차 시장에서 가장 많이 거래되는 회사 중 하나이며 일부 투자자는 자신의 돈을 최대 5배까지 실현한다고 말했습니다. 그러나 제한된 수량은 중요한 위험 요소입니다. 레볼루트의 경우 사업의 급속한 성장과 단기간에 잇따른 유상증자가 안정적인 주가를 결정하는 데 일조했다. 대부분의 발행인이 비슷한 여정을 겪을 가능성은 거의 없습니다. 실제로, Ernst &Young이 인증한 Seedrs의 자체 평가 방법론은 주가를 결정하는 데 도움이 되는 기금 마련 이벤트에 중점을 둡니다(따라서 기업이 지난 3년 동안 외부 자본을 조달하지 않은 경우 가격이 하락합니다). . 위의 내용을 감안할 때 이러한 형태의 2차 시장 활동은 향후 주요 유동성 공급원이라기보다는 수반되는 1차 제품에 대한 추가 기능이 될 것이라고 생각합니다.
유럽 전역에서 유럽 연합 전체에 균일한 크라우드 펀딩 규정을 도입하기 위한 노력의 일환으로 유럽 의회의 경제 통화 위원회(ECON)는 2018년 11월 크라우드 펀딩 규정에 대한 유럽 위원회의 제안 최종 초안을 투표했습니다. 이는 EU 증권 투자 설명서 규정에 명시된 최대 한도를 확장하여 기업이 최대 800만 유로의 증권을 사용하여 자금을 조달할 때 값비싼 투자 설명서를 생성할 필요를 효과적으로 면제합니다. 이 긍정적인 단계는 차후 자금 조달에 대한 발행자의 의존도를 줄이고 어느 정도는 후기 단계의 자금 조달을 가능하게 할 가능성이 있습니다.
규정의 최종 초안은 목표 중 하나로 명확하게 명시된 대륙 내 국경 간 크라우드 펀딩에 대한 고유한 장벽을 낮추는 데 부족합니다. 유럽연합 집행위원회가 처음 제안한 것과는 달리, 채택된 초안은 플랫폼 규제 역량을 국가 기관에 위임하거나 해당 국가의 경계 내에 설립된 유럽 크라우드펀딩 서비스 제공업체(ECSP)를 대표합니다. 이는 규제가 유럽 연합 전반에 걸쳐 진정으로 균일성을 확립하고 서비스가 부족한 지역에서 기회를 열어 유동성을 간접적으로 향상시키는 것을 효과적으로 제한합니다.
crowdfunding.de의 설립자인 Michael Harms는 독일의 크라우드펀딩의 한계에 대해 “아직 시장이 작다. [로컬] 스타트업 중 가장 일반적인 법인인 유한책임회사인 GmBH를 제외하는 등 규제적 제약이 여전히 시장 성장에 제약을 가하고 있다”고 말했다. 또한 ECSP의 이익과 투자자의 이익을 일치시키기 위해 이제 규정에 따라 플랫폼이 최대 2%까지 상장 상품에 잠재적으로 참여할 수 있습니다. 최종 초안의 7a조 문구에 포함된 이러한 선택 사항은 게이트키퍼의 책임과 잠재적 책임에서 벗어나려고 애쓰는 플랫폼을 의도치 않게 시장에 우선 발행자를 알리는 위험에 노출시킵니다.
이러한 맥락에서 규제 기관은 지금까지 확장되는 시장에서 이해 관계자의 우려 사항을 결정적으로 식별하고 해결하기보다는 목표 지점을 이동하는 데 만족한 것으로 보입니다. 특히 유동성 증가와 출구 기회를 통한 적절한 보호는 아직 멀었습니다.
주식 크라우드 펀딩은 초기 단계의 비즈니스를 위한 신뢰할 수 있는 자금 출처를 제공합니다. 또한 빠르게 성장하는 회사가 이후 단계에서 자금 출처를 다양화하는 데 점점 더 매력적인 방법입니다. JustPark는 벤처 캐피털 펀딩과 함께 두 번의 크라우드 펀딩 캠페인을 통해 Crowdcube에서 6백만 파운드 이상을 모금했습니다.
그러나 시장이 확장되고 더 많은 절감액을 끌어들임에 따라 규제 기관은 크라우드 펀딩을 정의할 때 사전 예방적 접근 방식을 채택해야 합니다. 이 기사에서 주장하는 것처럼 유동성 부족과 출구 기회는 장기적으로 지속 가능성에 위협이 되며 빠르게 성장하는 소비자 대면 비즈니스의 전유물이 될 위험이 있습니다.
또한 사용되는 증권의 구조와 유형, 이상적으로는 재정적 인센티브를 사용할 수 있는 전반적인 투자 근거에 대한 추가 혁신이 필요합니다. 너무 자주 의결권을 갖지 않는 보통주는 더 이상 가장 적합한 크라우드 펀딩 투자 증권이 아닐 수 있습니다. 반면 SAFE의 최근 인기는 개인 투자자를 효과적으로 보호하기 위해 신중하게 평가되어야 합니다.