민간 및 공공 시장의 투자자로서 저는 관리 팀을 평가하는 데 많은 시간을 할애했습니다. 내가 항상 고려하는 한 가지 중요한 요소는 경영진이 주주와 일치하는지 여부입니다. "게임에 스킨"이 있습니까?

관리 팀은 스톡, 스톡 옵션, 성과 기반 보상과 같은 다양한 방식으로 자신이 관리하는 회사의 성과 및 가치에 생계를 연결할 수 있습니다. 그러나 관리 팀이 MBO(매니지먼트 바이아웃)보다 자신이 관리하는 회사와 협력할 수 있는 더 중요한 방법은 없습니다.

올인함으로써 경영진은 MBO에서 상당한 보상을 받을 수 있습니다. Michael Dell은 2013년 Silver Lake Partners와 체결한 그의 회사 Dell Technologies의 경영진 인수를 통해 120억 달러의 부자가 된 것으로 알려졌습니다. 이것은 훌륭한 결과처럼 들리지만 경영진 인수 프로세스는 무엇이며 어떻게 작동합니까?

매니지먼트 바이아웃 프로세스란 무엇입니까?

가장 간단한 형태의 MBO(매니지먼트 바이아웃)는 관리 팀이 관리하는 비즈니스의 전체 또는 일부를 인수하기 위해 리소스를 풀링하는 거래입니다. MBO는 규모에 관계없이 모든 산업에서 발생할 수 있습니다. 그들은 비즈니스에서 소유자의 지분으로 수익을 창출하거나 특정 부서를 핵심 비즈니스에서 분리하는 데 사용할 수 있습니다. 경우에 따라 MBO는 기업을 상장에서 사기업으로 전환합니다.

MBO는 일반적으로 차입금을 확보하고 상환하는 데 사용되는 담보가 되도록 자본과 부채의 조합으로 회사를 구매하는 거래인 차입매수(LBO)의 보다 구체적인 형태입니다. 경영진은 대상 회사를 완전히 인수할 재정 자원이 거의 없기 때문에 일반적으로 인수 자금을 조달하기 위해 부채를 조달해야 합니다. 다음 비디오는 LBO(및 이후 MBO)가 실제로 어떻게 작동하는지 매우 간결하게 보여줍니다.

차입매수(leveraged buyout)의 기원은 1960년대로 거슬러 올라갈 수 있습니다. 1964년 Orkin Exterminating Company의 인수는 최초의 중요한 차입 매수 거래 중 하나였습니다. 1980년대에는 고수익 부채 또는 "정크 본드"의 등장으로 인해 바이아웃 붐이 일어났습니다. 1979년에서 1989년(Journal of Finance) 사이에 2,000건 이상의 차입 바이아웃 거래가 있었던 것으로 추정되며 누적 가치는 2,500억 달러를 초과합니다.

MBO에 대한 인센티브는 무엇입니까?

양측(판매자 및 구매자)이 MBO를 실행해야 하는 강력한 이유/동기가 있습니다. 은퇴하고 현금화하기를 원하는 소유주에게 MBO는 그들이 알고 신뢰하는 그룹에 회사를 넘겨주고 있다는 마음의 평화를 줍니다. 이는 가족 사업이나 작은 마을에 많은 직원을 고용하는 회사에 특히 중요할 수 있습니다. 이러한 상황에서는 회사의 유산이 정말 중요합니다.

경영진 인수 프로세스는 판매자에게도 전술적 이점이 있습니다. 회사 경영진과 거래를 하면 판매 과정에서 기밀 정보가 공개될 위험을 줄일 수 있습니다. 또한, 회사를 관리해온 구매자가 자산을 잘 알고 있기 때문에 마감 프로세스가 더 빠를 수 있습니다.

MBO는 또한 MBO를 사용하여 "비공개"로 전환하고 대중의 눈에 띄지 않고(Dell의 경우와 같이) 장기 턴어라운드를 실행하거나 핵심이 아닌 사업부를 매각/매각할 수 있기 때문에 기업을 유혹할 수 있습니다. 그들의 사업이나 주주에게 더 ​​이상 이익이 되지 않습니다.

MBO는 관리 그룹인 구매자에게도 매력적입니다. 경영진은 회사의 가치를 높이는 데 쏟는 노력에 대해 더 직접적인 재정적 보상을 받기를 원합니다. MBO를 추구하는 경영진은 자신의 경험과 전문 지식을 사용하여 비즈니스를 성장시키고 운영을 개선할 수 있다고 확신합니다. 따라서 그들은 자신이 운영하는 회사에 투자하여 자신에게 투자하고 싶어합니다.

자신감 있는 관리 팀의 경우 MBO는 종종 비즈니스에서 의미 있는 소유권 지분을 확보하는 가장 쉽고 빠르며 가장 위험하지 않은 방법입니다. MBO에서 구매자는 구매하는 자산을 내부적으로 살펴보았습니다. 이는 투자 위험을 줄여야 합니다.

구매자와 판매자 이외의 이해 관계자도 MBO의 혜택을 받을 수 있습니다. 종종 이러한 거래에 자금을 지원하는 대출 기관, 고객, 공급업체 및 직원은 모두 MBO의 팬입니다. 기존 경영진이 그대로 있기 때문에 이러한 다양한 지지층은 회사의 운영과 서비스가 계속될 것이라는 위안을 얻습니다.

MBO는 어떻게 진행되나요?

MBO를 실행하는 것은 다단계 프로세스입니다.

첫째, 경영진은 회사의 기존 소유자 또는 소유자 (이하 "소유자")와 경험과 신뢰를 구축해야합니다. 이것은 단기적인 조치가 아닙니다. 관리 팀은 다음을 통해 시간이 지남에 따라 이 목표를 달성할 것입니다.

1. 회사 운영을 훌륭하게 수행하고
2. 기업 소유주와 일관되고 직접적인 방식으로 의사소통합니다.

가족을 제외하고 이 회사는 소유자의 가장 소중한 자산일 것입니다. 유능하고 신뢰할 수 있다고 생각하는 경영진에게만 맡길 것입니다.

다음으로, 관리 팀은 그들이 일하는 회사를 구매할 기회를 식별하고 자산을 구매할 계획을 세울 것입니다. 기회의 "식별"은 다음과 같은 여러 이벤트에 의해 촉진될 수 있습니다.

• 현재 비즈니스 소유자가 은퇴하여 비즈니스를 물려줄 사람이 없을 수 있습니다.
• 경영진은 단순히 비즈니스 소유자가 되기로 결정하고 자신이 관리하는 비즈니스를 소유할 수 없는 경우 다른 기회를 찾기로 결정할 수 있습니다.
• 비즈니스 실적이 저조할 수 있으며 경영진(또는 이전 경영진)이 현재 소유주가 고용한 전략과 다른 전략을 염두에 둘 수 있습니다.

나는 한때 그들이 일했던 상장된 전문 소매 회사를 인수하려고 시도한 관리자 그룹과 함께 일한 적이 있습니다. 그들은 기존 경영진이 추구하는 것보다 더 나은 전략을 가지고 있다고 느꼈습니다. 이는 관련 이해 관계자에게 자신의 비전을 전달할 때 명확하게 집중할 수 있게 해주었기 때문에 프로세스를 시작하려는 욕구를 부추겼습니다.

아래는 MBO 프로세스의 모든 단계를 개략적으로 나타낸 다이어그램입니다. 다음 섹션에서 자세히 살펴보겠습니다.

사전 제안:초기 단계

비즈니스 소유에 대한 기회나 욕구를 유발하는 요인에 관계없이 경영진은 계획을 시작해야 합니다. 자산에 대해 얼마를 지불하고 구매 후 자산을 어떻게 운영할 것입니까? 이 계획 단계에는 재무 모델 구축, 가치 평가 조건 파악, 비즈니스 운영을 위한 전략 수립, 해당 전략 내에서 팀 구성원의 개별 책임 식별을 비롯한 여러 작업이 포함됩니다. 가치 평가 측면에서 경영진은 원하는 모든 교과서적인 기업 재무 분석을 수행할 수 있지만 소유주가 회사 가치 평가에 대해 야심 찬 관점을 가질 수 있도록 준비해야 합니다. 그들은 항상 그렇게 합니다.

이 계획 단계에서 관리 그룹은 회사와의 경험을 활용하여 비즈니스 구매에 대한 투자와 관련하여 가지고 있는 주요 위험/질문을 기억해야 합니다.

초기 작업을 완료한 관리 팀은 소유주에게 회사 인수 제안을 합니다. 이 단계는 과학보다 더 예술적이며 경영진과 소유자 간의 관계에 따라 다양한 방식으로 수행될 수 있습니다. 어떤 경우에는 관리 팀이 소유주와 비공식 대화를 통해 관심을 표현하고 평가 조건에 대한 높은 수준의 생각을 제공할 수 있습니다. 다른 경우에, 관리 팀은 거래에 대한 특정 조건을 포함하는 공식 서한을 소유자에게 보낼 수 있습니다. 어떤 방법을 사용하든, 이 단계에서 경영진(예상 구매자)의 목표는 거래에 대한 관심을 적절하게 표현하고 거래에 대한 소유자(예상 판매자)의 관심에 대한 통찰력을 얻고 소유자를 판매하는 것입니다. 현재 관리 팀이 자산에 대한 최고의 구매자입니다.

때때로 이 단계는 역으로 발생합니다. 소유자는 회사 구매에 대해 경영진에게 접근합니다. 소유자는 회사에 대한 가치를 염두에 둘 것입니다. 그런 다음 관리 그룹은 이것이 그들이 감당할 수 있는 가치인지 결정해야 합니다. 이 금액을 지불하여 회사를 구입하고 여전히 적절한 투자 수익을 얻을 수 있습니까?

제안 후:자금 조달 및 집행

다음 단계는 경영진이 비즈니스를 구매하기 위한 자금을 마련하는 것입니다. 관리 팀은 일반적으로 구매 자금을 스스로 조달할 만큼 충분한 자금이 없습니다. 결과적으로, 관리 팀은 재정 후원자/사모 투자 회사, 은행 및/또는 메자닌 대출 기관을 포함할 수 있는 재정 파트너를 찾을 것입니다. 이 프로세스 단계에서는 경영진이 투자자/대출 기관 프레젠테이션 및 일대일 회의에서 자산과 자신을 잠재적인 금융 파트너에게 매각해야 합니다.

거래를 성사시키기 전 마지막 단계는 실사입니다. 관리 팀과 재무 파트너는 "타이어를 차고" 비즈니스에 대해 할 수 있는 모든 것을 배우려고 노력합니다. 계획 단계에서 경영진이 만든 주요 질문/위험 목록은 이 단계에서 작업을 안내해야 합니다. 경영진은 모든 질문과 위험에 답하고 완화해야 합니다. 또한 경영진과 파트너는 거래에 위험을 추가하는 이전에 알려지지 않은 위험이나 부채(주요 고객의 잠재적 손실, 미결 소송, 자산 유치권 등)가 없는지 확인해야 합니다. 종종 구매자는 다양한 전문가에게 실사 작업을 아웃소싱합니다. . 이 단계에서 취한 조치에는 수익 분석의 품질, 시장 규모 분석, 법적 및 규제 문제/의무 검토가 포함될 수 있습니다. 이 단계에서 구매자와 법률 팀은 구매 계약 및 구매를 완료하는 데 필요한 기타 법적 문서를 동시에 협상합니다.

MBO에서는 자산에 대한 구매자의 친밀한 지식을 감안할 때 실사 프로세스를 줄여야 합니다(외부 당사자가 자산을 구매하는 거래와 비교). 그럼에도 불구하고 관리 팀과 파트너가 관습적인 근면을 수행하는 것이 중요합니다.

계획이 핵심

성공적인 MBO 프로세스는 계획에 관한 것입니다. 비즈니스 전략 계획, 기능 영역 전반에 걸친 책임 계획, 거래/투자에 대한 목표 및 시간 계획 계획입니다. 거래가 성사되기 전에 경영진은 모든 계획을 완료하고 회사를 인수한 후 원하는 대로 사업을 운영해야 합니다.

이전에는 First West Capital에서 지금은 Promerita Capital에서 근무하고 있는 Robert Napoli는 다음과 같이 말합니다.

경영진을 위한 성공적인 MBO의 핵심은 인수가 발생하기 전에 가능한 한 완전히 비즈니스 관리를 전환하는 것입니다. 이는 판매, 운영, 연구 및 개발, 고객 서비스 및 회계를 포함하여 구매자가 관리하는 모든 중요한 기능을 갖는 것을 의미합니다. 이렇게 하면 '벽장 속의 해골' 위험이 줄어들고 자금 제공자에게 경영진이 비즈니스를 성공적으로 운영할 수 있음을 보여줌으로써 더 낮은 비용의 부채 옵션을 포함하여 더 많은 자금 출처를 열 수 있습니다.

MBO 자금은 어떻게 마련되나요?

대부분의 경우 관리 그룹은 구매하려는 회사의 청구서를 작성하는 데 도움이 필요합니다. 이러한 경우 트랜잭션은 종종 LBO로 구성됩니다. 이 방식에서 관리 팀은 사업의 수입/이익을 성장시키기 위해 적극적으로 인센티브를 받을 수 있도록 자기 자본으로 자기 자본의 일부(주택에 대한 계약금과 유사)에 자금을 조달합니다. 이 투자는 관리 팀이 거래 및 비즈니스에 전념하고 있음을 다른 금융 제공자에게 보여줍니다. 거래 규모에 따라 계약금 또는 자산 수표가 상당히 높을 수 있습니다. 결과적으로 관리 그룹은 추가 자기 자본을 제공하는 사모 펀드 그룹과 파트너 관계를 맺는 경우가 많습니다.

사업을 소유하게 될 그룹인 자기 자본 제공자는 거래의 나머지 부분에 자금을 조달하기 위해 부채를 조달할 것입니다. 이 부채는 은행, CLO 또는 메자닌 자본 펀드에서 발생할 수 있습니다. 부채 자금 조달을 통해 주주(관리 그룹 및 그 파트너)는 회사를 구매하기 위해 지불해야 하는 금액을 줄입니다. 부채 거래에 자금을 조달하면 거래에 포함된 주주의 잠재적 수익도 증가합니다. IRR 또는 "내부 수익률"은 MBO의 수익 측정 기준입니다.

아래 다이어그램은 MBO의 자금 조달이 구조적으로 어떻게 조화를 이루는지 시각적으로 보여줍니다.

성공적인 MBO 프로세스의 예

이론이 더 확실하게 들리도록 하기 위해 이제 실제 MBO의 예와 모든 퍼즐 조각이 어떻게 모이게 되었는지 살펴보겠습니다.

1. Atchafalaya 측정, Inc.

Atchafalaya Measurement, Inc.(AMI)의 경영진 인수는 관리 그룹의 리소스가 제한적일 때 경영진 인수 자금을 조달하는 방법의 좋은 예입니다.

AMI는 루이지애나에 기반을 둔 석유 및 가스 서비스 회사입니다. 설립자/소유주는 은퇴할 준비가 되어 있고 회사를 젊고 재능 있는 두 관리자의 손에 맡기고 싶었습니다. 설립자/소유자는 이러한 관리자의 노고에 대해 보상을 원했고 회사를 다른 사람에게 팔고 싶지 않았습니다. 경쟁자. 관리자들은 회사를 구매하는 데 관심이 있었지만 1,500만 달러의 구매 가격을 마련할 수 없었습니다. 거래금액 총액만큼은 대출을 받기 힘들고 대출을 개인적으로 보증하는 데도 관심이 없었다. 이 문제를 해결하기 위해 경영진은 사모펀드 그룹과 파트너십을 맺었습니다.

사모펀드 그룹은 거래를 위해 100%의 자본을 제공하고 경영진에게 20%의 자본 기회를 제공하여 비즈니스 성장에 따라 훨씬 더 많은 자본을 확보할 수 있게 되었습니다. 사모펀드 그룹은 또한 거래를 위한 부채 자금 조달을 준비하는 데 도움을 주었습니다. 재정 후원 파트너가 있으면 종종 대출 기관이 경영진 인수 구조에 대해 더 많은 확신을 갖게 됩니다. 결과적으로 폐쇄 후 AMI의 자본 구조는 부채와 자본(소유주)으로 구성되었습니다. 사모펀드 회사는 회사의 80%를 소유하고 관리 그룹은 회사의 나머지 20%를 소유했습니다.

2. 인센티브 관리

내가 사모펀드에서 일할 때 우리는 경영진 인수를 촉진했습니다. 우리 회사는 종종 창립자로부터 회사를 구입했습니다. 우리는 일반적으로 회사의 첫 번째 기관 자본이었습니다. 우리는 자기 자본의 대부분을 제공하고 부채 융자를 주선할 것입니다.

우리는 항상 경영진이 최대 25%-30%의 상당한 지분(회사)을 갖도록 했습니다. 어떤 경우에는 경영진이 우리 거래 전에 회사에 대한 소유권을 가지고 있었고 그들은 그 소유권 지분을 새로운 거래에 롤백했습니다. 다른 경우에는 관리 팀이 구매 가격의 일부를 조달하고 자본을 확보하기 위해 개인 순자산을 활용할 것입니다. 관리자에게 제한된 자원이 있는 경우 우리는 스톡 옵션을 부여하여 그들이 시간이 지남에 따라 좋은 성과를 내면서 자본을 구축할 수 있도록 했습니다. 이러한 옵션은 이러한 옵션이 행사될 때 기존 주주(예:사모펀드 소유자)의 소유권을 희석하지만 이러한 옵션이 경영진에게 강력한 동기 부여 도구였기 때문에 이러한 역학 관계에 문제가 없었습니다.

실패한 MBO에 기여하는 요소

지금까지 MBO는 꽤 훌륭한 편곡처럼 들립니다. 겉보기에 유능해 보이는 관리자들로 구성된 팀이 그들이 잘 아는 기업을 인수합니다. 경영진은 잘 생각한 전략을 실행하여 회사의 수익력과 가치를 높입니다. 결과적으로 관리 그룹과 금융 파트너는 이 더 가치 있는 자산을 소유함으로써 보상을 받습니다. 동시에 비즈니스의 다른 이해 관계자(직원, 공급업체 등)는 안정적인 계속 기업의 일부가 될 수 있습니다.-

하지만 속지 마십시오. MBO가 잘못될 수 있습니다. MBO의 일반적인 실수/위험은 다음과 같습니다.

• 정의된 리더십 부재 – 관리 그룹(구매자)은 비즈니스를 이끌 운영자를 식별해야 합니다. 투자자 그룹은 "위원회에 의한 관리" 접근 방식을 가질 수 없습니다. 이 CEO를 누구로 할지 합의하는 것은 쉬운 일이 아니지만 투자자 그룹이 자산을 구매하기 전에 반드시 해야 하는 일입니다.
• 파트너 간의 다양한 기대 - 경영진과 파트너(다른 투자자)는 투자 기간 또는 비즈니스 전략과 관련하여 같은 페이지에 있지 않습니다. 기간 불일치는 관리 그룹이 사모펀드 그룹과 파트너 관계를 맺을 때 흔히 발생하는 문제입니다. 사모펀드 그룹은 5년의 유보 기간이 있는 반면 경영진은 20년의 유보 기간을 염두에 두고 결정을 내릴 수 있습니다.
• 너무 많은 부채로 거래 자금 조달 – 이는 경영진 인수 자금뿐만 아니라 모든 인수의 위험입니다. 부채는 바이아웃에서 주스가 반환되는 데 도움이 되지만 바이아웃의 오류 마진도 줄입니다. 최근 Toys "R" 미국 파산이 좋은 예입니다.
• 소유 경험 부족 – 경영진 인수 거래는 자산을 소유한 경영진의 첫 번째 경험인 경우가 많습니다. 자산을 관리하는 것과 자산을 소유하는 것은 다릅니다.
• MBO는 판매자에게 최고의 거래가 아닐 수 있습니다. - 본질적으로 경영진에게 회사를 매각하는 과정은 간소화되는 경향이 있습니다. 결과적으로 이 프로세스는 다른 잠재적 구매자가 자산을 살펴보는 것을 제한할 수 있습니다. 또한 회사를 인수하려는 경영진은 구매 가격을 낮추기 위해(거래를 실행하기 전에) 회사의 단기 결과를 손상시키도록 인센티브를 받을 수 있습니다(악한 소리지만 발생합니다).

잘못되는 MBO를 어떻게 보호합니까?

좋은 소식은 잘 설계된 경영진 인수 프로세스를 통해 이러한 많은 함정을 피할 수 있다는 것입니다. 거래, 특히 경영진 인수를 위한 프로세스를 만들고 유지하는 가장 좋은 방법은 독립 고문의 도움을 받는 것입니다.

경영진은 여전히 ​​회사를 운영하면서 하루 일과를 가지고 있기 때문에 도움 없이 성공적으로 거래를 성사시키는 것은 무리입니다. 훌륭한 조언자는 경영진에게 각 단계에서 예상해야 하는 사항을 말하고, 가치 평가 분석을 수행하고, 근면 업무를 관리하고, 가장 중요하게는 경영진 내에서, 그리고 경영진, 판매자 및 금융 파트너 간의 대화를 촉진할 것입니다. 거래는 동일하지 않지만 독립적인 고문은 이전 거래의 경험을 활용하여 발생하는 문제나 장애물을 해결하는 데 도움을 줄 수 있습니다. 거래 간의 한 가지 공통점은 문제가 항상 발생한다는 것입니다!

성공적인 MBO 프로세스는 다음 팁을 고려해야 합니다.

• 투명성 – 모든 당사자는 주요 거래 조건과 거래 성사 후 비즈니스 전략에 대한 기대치를 매우 명확해야 합니다. 고문이 가장 먼저 하는 일 중 하나는 구매자/관리 팀의 모든 구성원과 만나 프로세스, 회사 인수 및 구매 후 전략을 검토하는 것입니다.
• 지속 가능성 - 구입하려는 사업체가 그 위에 놓여 있는 부채를 편안하게 지원할 수 있는지 확인하십시오. 민감도 분석을 실행합니다. 나쁜 운영 시나리오를 생각하고 해당 시나리오에서 기업이 여전히 부채를 상환할 수 있는지 확인하십시오. 고문이 자금 조달 모델링에 경험이 있는지 확인하십시오. 그렇게 하면 경영진과 협력하여 재무 시나리오를 구성하고 이러한 시나리오를 기반으로 필요한 분석을 수행할 수 있습니다.
• 기술 혼합 - 회사를 구매하는 관리 그룹이 올바른 기술 조합을 가지고 있는지 확인하십시오. 4명의 CFO가 회사를 운영하는 것을 원하지 않습니다. 이 문제는 고문과 팀의 초기 회의에서 다루어질 것이며 프로세스 전반에 걸쳐 지속적인 논의가 될 것입니다. 근면은 회사가 관리 팀에 기능을 추가해야 함을 드러낼 수 있습니다. 고문은 관리 팀이 이러한 요구 사항을 발견하고 이해하는 데 도움을 줄 것입니다.
• 부를 공유 – 경영진은 회사의 직원과 지분을 공유하는 것을 고려해야 합니다. 이는 주식의 완전한 발행 또는 성과 기반 및 시간 기반 가득 옵션의 조합을 통해 수행될 수 있습니다. 공유 인센티브 구조는 비즈니스의 성공적인 결과를 이끄는 강력한 원동력이 될 것입니다. 고문은 이전 거래에서 본 성공적인 인센티브 구조를 기반으로 통찰력을 공유할 수 있습니다.
• 낮은 키 유지 – 관리 그룹은 모든 사람에게 자신이 무엇을 하고 있는지 말하지 않아야 합니다. 이는 회사의 주요 이해 관계자의 주의를 산만하게 하거나 관리 팀이 자산을 잃을 수 있는 경매 프로세스를 유발할 수 있습니다. 고문은 별개의 상황에서 일하는 데 익숙합니다. 그들은 정보 공유에 있어 매우 신중하고 효율적으로 경영진을 도울 수 있습니다.

매니지먼트 바이아웃의 대안

판매자의 경우 MBO 외에 비즈니스에 대한 대체 청산/종료 옵션이 있습니다. 아래에 이러한 방법과 각각의 장단점을 요약했습니다.

요약:완벽한 조건을 기다리십시오!

회사 소유권을 이전하는 가장 좋은 방법을 제안하는 간단한 공식은 없습니다. 적절한 조건이 마련되어 있고 건전한 절차를 따른다면 MBO는 판매자/현재 소유자와 관리 팀 모두에게 매력적인 옵션이 될 수 있습니다.

딜로이트는 경영진 인수에 필요한 원칙적 조건을 제시하는 것이 가장 좋다고 말했습니다.

1. 구매 후 비즈니스 전략이 있는 품질 관리팀
2. 현금 흐름이 강한 회사/비즈니스.
3. 시장/실사 준비가 된 회사.
4. 관리 그룹과 협력할 의사가 있는 사모펀드 그룹/금융 후원자.